Tornado cash案件上訴法院判決書全文(PDF)

11月26日,美國第五巡迴上訴法院針對Joseph Van Loon等包括Coinbase員工在內的六人就財政部海外資產控制辦公室(OFAC)將加密貨幣混幣器Tornado Cash列入製裁名單的上訴(Case No.:23-50669)作出裁定:財政部對Tornado Cash智能合約的製裁是非法的。

2022年8月,財政部OFAC將Tornado Cash(開源的加密貨幣交易軟體協議)列入製裁名單(SDN),導致用戶無法與之交易。原告方認為,這項行為超出了OFAC的法定權限,而德州西區地區法院支持OFAC的決定。原告隨後上訴至第五巡迴上訴法院。

Tornado Cash案件上訴人:Joseph Van Loon; Tyler Almeida; Alexander Fisher; Preston Van Loon; Kevin Vitale; Nate Welch

被上訴人:美國財政部;外國資產管制辦公室(OFAC);財政部長耶倫(Janet Yellen,以官方身分);OFAC主任Andrea M.Gacki(以官方身分)

法官:Lyle W.Cayce Clerk

Tornado cash案件上訴法院判決書全文(PDF)

Tornado Cash混幣器概述

Tornado Cash是一個去中心化的開源軟體項目,它透過智能合約提供匿名交易服務,混淆數位資產轉移的來源和目的地。它因涉及為惡意網路行為者洗錢而受到OFAC的製裁,特別是與北韓有關的駭客組織利用Tornado Cash洗錢。

OFAC將Tornado Cash加入SDN名單,禁止與其「財產」進行任何交易,包括開源電腦程式碼即「智慧合約」。

Tornado Cash上訴案原告立場

六名原告是Tornado Cash的用戶,他們認為將Tornado Cash列入SDN名單超出了OFAC的法定權限。他們主張,Tornado Cash的開源、自我執行軟體不應受到製裁,與濫用它的不良個人和實體不同。

原告提出,OFAC對非法外國行為者洗錢的擔憂是合理的,但國會可能會更新國際緊急經濟權力法(IEEPA),以針對像加密混合軟體這樣的現代技術。

上訴法院對Tornado Cash案分析

法院在分析案件時,首先提供了關於加密貨幣和區塊鏈的入門知識,解釋了加密貨幣的價值是如何在區塊鏈上記錄的,以及用戶如何透過「錢包」持有他們的貨幣。

法院進一步解釋了以太坊(Ethereum)和以太幣(Ether)的概念,以及智能合約的兩種形式:可變的和不可變的。

Tornado Cash使用原理

Tornado Cash透過一系列智慧合約提供匿名性,這些智慧合約透過「收集、池化和洗牌」用戶存入的加密貨幣來運作。用戶首先將加密貨幣存入特定的「池」智能合約,然後收到一個密碼,允許他們從池中提取相同數量的貨幣到一個完全不同的錢包中,從而切斷了存款和提款地址之間的公共聯繫。

Tornado Cash的一些智能合約最初是可變的,但開發者在2020年宣布了一個「可信設置儀式」,消除了他們對池智能合約的控制,使這些智能合約變得不可改變、不可移除或不可控。這導致智能合約成為自我執行的,無法被任何人控制。

Tornado Cash案件的法律爭議

原告主張OFAC超出了其法定權限,因為Tornado Cash不是外國「國民」或「人」,不可變池智能合約不是「財產」,Tornado Cash也不能對不可變智能合約擁有財產「利益」。

地區法院支持OFAC的決定,認為Tornado Cash是一個可以被適當指定為IEEPA下的「人」的實體,智能合約構成「財產」,並且運行Tornado Cash的DAO對其智能合約有「利益」,因為它從運行在智能合約上的加密混合和中繼服務中獲得利潤。

Tornado Cash一方勝訴

第五巡迴上訴法院推翻了地區法院的決定,認為OFAC超出了其根據IEEPA的權限。法院認為,根據「財產」的普通、當代、共同意義,不可變智能合約不是財產,因為它們不能被擁有。法院進一步指出,即使根據OFAC的監管定義,不可變智能合約也不符合「財產」的定義,因為它們不能被擁有,不是合同,也不是服務。

法院強調,儘管某些不可控技術可能超出OFAC的製裁權限,但法院必須堅持國會制定的法律,而不是修改它。法院拒絕司法立法,重申立法是國會的職責。

因此,法院裁定OF​​AC將Tornado Cash列入SDN名單的行為超出了其法定權限,撤銷該裁定並發回地區法院,指示其根據行政程序法批准原告的部分簡易判決動議。


以下是第五巡迴上訴法院對Tornado cash上訴案件作出的判決書全文(因文件較大可能加載緩慢,您也可以點下載PDF文件)

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DASH幣2014年上市,目前市值約4.6億美元,目前市值排名212。不過,其目前幣價已從巔峰時期的1,493.59美元下跌至$37.97,跌幅達97.5%。 隱私鏈:ZEN、MANTA、ALEO、CCD、IRON 隱私鍊是公鏈協議層面的隱私化,包括L1隱私協議和L2隱私協議。隱私鏈的特點是:鏈上交易過程隱私(交易時間、交易對手、資產數量等),並且支援智慧合約。 隱私鍊等主要依賴零知識證明(ZK);可信任執行環境(TEE);安全多方計算(MPC)以及同態加密技術(HE)。其中ZK技術本質上是資料的混淆工具;而後三者技術則是加密資料處理技術。從技術成熟度和難度而言,這四種技術都顯著高於隱私幣的技術,其中TEE技術相對成熟,MPC技術則在託管和錢包上使用較多,同態加密則是繼ZK之後又一被機構熱捧的技術之一。 隱私鏈L1專案代表: Horizen (Token: ZEN) Horizen為每個人提供隱私安全,並賦予其對數位活動記錄的完整控制權。 Horizen平台配備了協議層解決方案,讓加密貨幣以外的日常生活用途變為可能,包括與他人進行私密聊天。不過,2023年6月,Horizen宣布移除隱私功能,據稱是為了減輕監管壓力。 ZEN幣於2017年上市,目前市值約2.42億美元,市值排名323。 ZEN幣歷史最高價165.92美元,目前價格14.91美元,較歷史最高價下跌91%。 Super Zero (Token: SERO) Super Zero是一個支援圖靈完備智慧合約的隱私數字貨幣,同時也是一個允許開發者自行發佈匿名數字資產的隱私保護平臺,可以讓去中心化應用具有隱私保護功能。 SERO幣於2018年上市,目前市值約1,034萬美元,目前專案已停止營運。SERO幣目前價格0.02428美元,最高時曾達0.55美元,較最高價下跌95.6%。 Concordium (Token: CCD) Concordium是一個注重隱私和監管合規性的區塊鏈平台,旨在提供安全、可靠和合規的交易環境。 Concordium是在區塊鏈第一層協議的去中心化、無權限限制的區塊鏈架構,採用PoS共識機制,具有強大的科技支撐和永續發展性,ID層可保證合規性。 CCD幣於2019年上市,目前市值約4,642萬美元。 Iron Fish (Token: IRON) Iron Fish希望從用戶體驗、易用性和可訪問性等其他方面探索隱私幣的潛在可能性。 Iron Fish建構於PoW機制之上,作為一個第一層鏈,它確保了每一筆交易的隱私性。交易過程中,用戶的敏感訊息,包括付款人、收款人和交易金額,都透過加密手段得到保護,並且每筆交易都配備了零知識證明(ZKP),以驗證其有效性而不洩露任何資訊。 IRON幣於2023年上市,自上市以來一直處於下跌狀態,目前市值2,211萬美元。 IRON幣歷史最高價17美元,目前只有0.42美元,較最高價下跌97.5%。 Aleo (Token: ALEO) Aleo是一個開發者平台,用於建立完全隱私、可擴展且具有成本效益的應用程式。 Aleo計畫於2019年成立,累積融資2.28億美元,尤其是在B輪拿到了2億美元的超高融資,投資機構也堪稱頂配,包括A16Z、軟銀、Polychain、老虎全球、三星等一眾巨頭,Coinbase也參與投資。 2024年9月19日,ALEO幣上線Coinbase。 ALEO幣目前市值3.8億美元,市值排名246,歷史最高價6.72美元,目前價格1.46美元,較最高價下跌78.33%。 Anoma Network Anoma Network是一個以意圖為中心的隱私架構,引入了構建基礎設施層的新範例和用於DApp的新OS,於2​​020年成立,Polychain領投,即將發幣,暫無參與機會。 Espresso Systems Espresso Systems是一個與EVM相容的區塊鏈,為Web3 DApp提供擴容和隱私系統,於2020年成立,a16z領投,專案進展比較緩慢。該專案已發布了5個測試網,可以持續關注,適時參與。 小結:早期的隱私Layer1專案定位不受市場認可,加之監管壓力,整體未能在市場形成量值。從已上市項目來看,它們相比於早期的隱私幣,雖然技術上得到了更新,結合了隱私智能合約概念,但無論從市值還是關注度,都要小隱私幣幾個量級,Super Zero甚至停止了營運。而Horizen也在2023年6月宣布移除隱私功能。 隱私鏈L2專案代表: 隱私鏈L2是指,基於現有的區塊鏈Layer1架構之上所建構的額外層,它並不會直接改變底層基礎架構,而是在其之上透過智慧合約、側鏈、狀態通道等技術來實現隱私保護功能。 Manta Network (Token: MANTA) Manta Network透過合規的鏈上隱私和身分為Web3帶來了可程式隱私,2020年成立,Polychain領投,累計融資3,160萬美元。 MANTA幣於2024年1月上市,目前市值4.12億美元,市值排名233,目前價格1.06美元,較歷史最高價4.05美元下跌約74%。 Aztec Network Aztec Network是以太坊上的隱私ZK-rollup,2018年成立,a16z領投,累計融資1.91億美元,尚未上市。從2018年開始開發,至今已經有6年,目前還處於開發者測試階段,開發過於緩慢。 Zecrey Zecrey是基於ZK-rollup的L2隱私協議,於2021年成立,2022年推出測試網。目前仍在測試網階段。幣安領投,累計融資1,250萬美元,尚未上市。 小結:雖然隱私鏈L2項目投資機構也皆為業界頂尖的的機構,但從已上市的MANTA幣來看,並沒有引起市場的熱潮。 隱私計算:ROSE、SCRT、ARPA、LAT 隱私計算網路也是公鍊協議層面的隱私化。其特點是:資料環節的隱私,包括資料的生產、保存、使用等全過程隱私,強調使用使用者資料的隱私;支持智慧合約。 Oasis Network (Token: ROSE) Oasis Network旨在充當開放式金融的隱私保護平台,負責任地使用資料。 Oasis是一個基礎層區塊鏈,如以太坊或比特幣,但它是從頭開始建立的,資料保密性和每秒吞吐量提升高達1,000 TPS。 ROSE幣目前價格0.09629美元,較歷史最高價0.6美元下跌83.9%。目前市值6.48億美元,市值排名160。 Secret (Token: SCRT) Secret Network是一個獨立的、基於Cosmos SDK的底層區塊鏈網路。它支援智慧合約開發,並在預設情況下為這些合約引入資料隱私功能,使開發人員在建立去中心化的應用程式的同時,能夠保護用戶的資料和隱私。該協議實現了可編程的隱私,它被定義為在一個應用程式中任意複雜的資料隱私控制。 SCRT幣目前價格0.58美元,較歷史最高價10.38美元下跌94.4%。目前市值1.72億美元,市值排名381。 ARPA (Token: ARPA) ARPA幣是ARPA網路的代幣,又叫阿帕契。 ARPA是一個靈活、易用、高相容性的運算網絡,可為目前所有主流公鏈提供隱私運算協定層。 ARPA高效能隱私運算網路可賦能企業實現多方資料整合、資料共享、協同運算、任意自訂函數與邏輯。 ARPA幣目前0.0585美元,較史上最高價0.27美元下跌78%。目前市值5,751萬美元,市值排名748。 PlatON Network (Token: LAT) PlatON由LatticeX基金會發起並推動,以隱私運算網路為支撐,提供以運算互通為核心特性的下一代網路基礎協定。 PlatON聚焦於提供資料資產+演算法模型+算力的交易平台,結合密碼學為基礎的隱私運算與區塊鏈技術,實現資料資產在全球的自由流通。 LAT幣目前價格0.00796美元,較歷史最高價1.46美元下跌99.5%。目前市值5087萬美元,市值排名798。 小結:隱私計算公鏈的概念於2018年提出,同年先後湧現出了一批專注隱私計算的項目,這些項目不再局限在鏈上數據的隱私保護上,他們的出現填補了數據在計算環節隱私問題的空白。但賽道主要的發展瓶頸在於,尚沒有爆款級應用程式誕生,只在部分企業級上有用例,特別在具體技術實踐上有不小的挑戰。目前隱私計算公鍊板塊整體市值不到5億美元,規模小,在整個隱私賽道僅佔10%左右。 不過,隱私計算與AI跟大數據有天然的關聯,目前的AI應用尚未較深地觸及到隱私痛點,預計隨著AI發展,主打AI隱私計算領域的項目有望迎來新一輪的漲幅。 結語 隱私幣主要是透過環簽名技術、隱地址、環保密交易等技術組合而成,目前技術已相對成熟,技術開發門檻相對較低。不過就目前專案發展來看,無論是從加密原生代幣隱私、到隱私計算、交易過程以及特定需求的隱私,隱私賽道整體規模和發展都不太盡如人意,這背後一個重要阻礙便是監管問題。 如今,隨著Tornado Cash受制裁案被推翻,或將帶動整個加密隱私賽道的估值修復。

    2024年 11月 28日
    1.1K
  • 詳解TIA被高估的幾大理由,來WEEX空它,可瓜分2萬U

    首個模組化區塊鏈、號稱「區塊鏈界AWS」的Celestia(TIA)10 月31 日完成主線上線

    2023年 11月 9日
    6.5K
  • 富達投資:以太坊生態效用如何轉化為ETH價值?

    作者:Fidelity Digital Assets 編譯:WEEX Exchange 用戶通過訪問生態系統中的各種應用從以太坊網絡獲得技術效用的同時,有人可能會問,「效用如何轉化為ETH token 的價值?」換句話說,為什麼投資者要購買和持有ETH,而不是僅僅用它與以太坊網絡交互? 近日,富達投資發布了《Ethereum Investment Thesis – Ethereum’s Potential as Digital Money and a Yield-Bearing Asset》研究報告,WEEX 唯客將其編譯如下。 本文主要討論: Ethereum vs. Ether 數字資產網絡與其原生代幣存在一定關係,但兩者之間的「成功」並不總是完全相關的。在某些情況下,網絡可以為用戶提供效用,每天結算相當數量的複雜交易,但不會為其原生代幣持有者帶來多少價值。而其他網絡可能在網絡使用和代幣價值之間具有更強的聯繫。 用於描述網絡設計和代幣價值之間關係的一個常用術語是代幣經濟學(Tokenomics)。 Tokenomics 是 Token Economics 的縮寫,用於解釋網絡或應用程序的設計如何為代幣持有者創造經濟價值。 以太坊網絡在過去幾年中發生了重大變化,影響了其代幣經濟學。銷毀部分交易費用(基本費用)的引入是 2021 年 8 月通過以太坊改進提案 1559(EIP‑1559)實施的。燃燒 ETH 就相當於銷毀它;因此,以太坊上的交易執行會使部分 ETH 停止流通。 此外,2022 年 9 月從 PoW 到 PoS 的轉變降低了 ETH 代幣發行率,並啟開啟了質押,它允許實體以小費(Tip)、發行和最大可提取價值(MEV)的形式獲得收益。以太坊之前的升級從根本上改變了 ETH 的代幣經濟學,並改變了人們對以太坊網絡和 ETH token 之間關係的看法。 代幣經濟學:ETH 如何積累價值 ETH 的代幣經濟學由三個功能組成,其中用例轉化為價值。在以太坊上交易時,所有用戶支付基本費用(Base Fee)、優先費用(小費),並可能通過MEV 為其他參與方產生額外價值,MEV 是指驗證者在出塊過程中通過添加/ 排除交易或更改區塊中的交易順序,可從用戶交易中獲得的最大價值。 以 ETH 支付的基本費用在添加一個區塊(交易打包)時會被銷毀,從而減少 ETH 的供應。優先費用支付給驗證者,即負責更新公共賬本和維持共識的個人或實體。當創建新區塊時,驗證者有動力將優先級最高的交易添加進去,因為這可能是他們直接獲取收入的主要方式。最後,潛在的 MEV 機會(通常是套利)由不同的用戶提供,並通過當前狀態下競爭性的 MEV 市場將大部分價值傳遞給驗證者。 價值積累機制可被視為網絡「收入」的不同用途。首先,被銷毀的基本費用是對總供應量的通貨緊縮,有利於現有的代幣持有者。其次,優先費用和 MEV 來自用戶,分配給提供服務的驗證者。雖然它們之間的關係是非線性的,但增加平台用例就等於增加銷毀,並增加驗證者的收益。 投資主題一:有抱負的貨幣 一種常見的敘事理論認為,比特幣最好的理解是一種新興的貨幣商品,這引發了 ETH 代幣是否也可被視為貨幣的討論。簡短的回答是肯定的,一些人可能會這樣認為;然而,ETH 作為一種貨幣想要被廣泛接受,可能會面臨比 BTC 更多的阻力。 ETH 與比特幣及其他代幣具有許多貨幣屬性;然而,它與比特幣的不同之處在於稀缺性和歷史記錄。 ETH 在技術上具有無限的供應參數,這些參數根據驗證者和銷毀量保持在一定範圍內。這些參數雖然由網絡嚴格執行,但並不等同於一個固定的供應計劃,並且可能會朝著意想不到的方向波動。 由於以太坊大約每年都會進行一次網絡升級,新的代碼需要時間來更新和審核,更重要的是需要開發人員的關注來重建其性能歷史記錄。 任何其他數字資產似乎都不可能超越比特幣作為貨幣商品的地位,因為比特幣被一些人視為迄今為止最安全、最去中心化、最健全的數字貨幣,任何「超越」都需要三思。雖然網絡效應在區塊鏈生態系統至關重要,比特幣作為一種貨幣商品在這方面處於最佳地位,但這並不意味著其他競爭形式的貨幣不能存在,尤其是針對不同市場、用例和社區。 更具體地說,以太坊的替代用途是比特幣所不具備的,比如促進更複雜的交易,這使得人們開始思考 ETH 是不是具有類似於比特幣的獨特用途。雖然 ETH 跟比特幣一樣,通常在地址之間轉移來傳輸價值,但 ETH 作為用戶執行智能合約邏輯的貨幣的額外角色是其真正的差異化所在。 日常商品的交易尚未以任何顯著的形式在以太坊上進行,但物理世界和數字世界似乎正在融合。正如我們從領先的科技公司身上看到的那樣,為用戶提供獨特服務的應用程序推動了網絡效應和需求。默認情況下,在以太坊上使用的主流應用程序將導致對 ETH 的需求,這就是這種長期趨勢可能是 ETH 作為有抱負的替代貨幣最引人注目的理由之一。 事實上,以太坊已經在物理世界和傳統金融領域進行了一些引人注目的融合: 以太坊生態系統和真實世界資產的融合已經開始。然而,在普羅大眾開始在以太坊或競爭性平台上進行交易之前,可能還需要多年的改進、監管的明確、教育和時間考驗。在此之前,ETH 可能仍是一種小眾的貨幣形式。 在眾多困難中,就如何塑造以太坊的未來而言,監管是最具爭議性的話題。儘管以太坊是一個全球性的無需許可的區塊鏈,但許多最大的中心化交易所,它們持有和質押以太坊的資金位於美國。這意味著美國針對驗證者或投資者發布的任何指導方針都可能對以太坊的估值和網絡健康產生重大影響。隨著最近美國多起監管執法行動以及關閉加密貨幣相關銀行和 Kraken 的質押服務,監管風險成為以太坊近期可能面臨的最大障礙之一。 下面我們將從貨幣的兩大功能來探討 ETH: ETH 作為價值儲存手段 某種東西想要成為良好的價值儲存手段,它必須是稀缺的,或具有較高的庫存流量比率(stock-to-flow ratio)。截至 2023 年 7 月,ETH 的庫存流量比率高於比特幣。自合併以來,這種動態引發關注,顯著降低了ETH 的發行量,如下所示。 比特幣的核心價值主張之一是其最大固定供應量為 2100 萬枚,供應計劃沒有也不太可能改變。比特幣的供應計劃被編程到代碼中,並通過社會共識和網絡參與者的激勵來執行。但是,ETH 的稀缺性和供應計劃靠什麼支撐呢?從上圖可以看出,ETH 的發行不像是一個嚴格的時間表(schedule),更像是在一組設定好的參數之間取得平衡的過程。事實上,有兩個變量決定了 ETH 的總供應量,這使得評估未來的供應量變得困難: 一是發行量:發行量由活躍驗證者的數量及其表現決定。該模型的一個重要趨勢是,隨著 ETH 質押總數的增加,ETH 發行總量也會增加,但發行速度會下降。由於 ETH 的發行量與質押數量相關,因此公式的一部分不容易出現劇烈波動。以太坊協議對可以進入和退出質押的驗證者數量設了限制,旨在支持協議的安全性,以及發行率隨著時間的推移保持穩定。 二是銷毀:銷毀由對區塊空間的需求決定,區塊空間計算資源是有限的,每隔 12 秒出一個新塊。銷毀的波動性極強,這使得ETH 未來的確切供應量無法預測。 銷毀就像一個激勵鐘擺,各個區塊之間很少相同。協議規定了每個區塊應包含的目標 Gas 費,如果一個區塊的 Gas 費高於或低於目標,則會導致下一個區塊的基本費用做出相應調整。這種調整是非線性的,當鏈上活躍度高時,可能會導致交易費用急劇上升。它還充當一種安全機制,使得不良行為者不定期向網絡發送垃圾郵件變得不經濟。 最終,ETH 的供應並不是基於固定的時間表。 ETH 貨幣政策的兩個組成部分可能仍會不斷變化。而當前的機制確保 ETH 的總供應量每年最多膨脹約 1.5%。這假定了當前供應的 100% 都被抵押,沒有銷毀,即以太坊上沒有發生任何交易。如圖所示,保持 ETH 發行量或通脹較低並不需要提高銷毀。事實上,銷毀的增加通常會導致淨通縮或總供應量下降。 有人指出,ETH 的未來供應量與活躍驗證者數量(發行)和交易執行需求(銷毀)有關,而後者從長遠來看相對不可預測。以太坊的升級可能會直接影響到基礎層的銷毀或發行量,這就增加了供應動態的不確定性。例如,上海/卡佩拉升級降低了質押風險,並可能因更高的質押參與而增加總發行量。另一方面,數據可用性擴展(交易吞吐量增加)和 2 層平台的成熟,可能會以不可預測的方式改變銷毀的供需動態,並進一步攪亂 ETH 的未來供應。 此外,競爭性的 L1 網絡是獨立的區塊鏈,擁有負責完成交易的原生代幣,但不具備與以太坊相同的迭代與發展時間。隨著 dApp 與其他區塊鏈的發展和融合,投資者應該意識到這可能會推動用戶的增長。對於某些用例,例如 NFT 或遊戲,用戶可能不需要以太坊基礎層提供的去中心化和安全性。 如果用戶願意為了優先滿足 L1 層的可擴展性而犧牲區塊鏈三難困境的去中心化或安全性,那麼一些用戶價值可能會在以太坊之外產生。由於智能合約平台經濟無論如何都可能是多鏈的,投資者應該考慮以太坊將長期保留哪些用例,以及哪些用例將在其他地方發生。 ETH 與其他價值存儲資產的另一個明顯不同,也是最關鍵的區別是供應計劃未來升級的可能性。在最新版本中,開發人員注意到 Endgame EIP‑1559 和 MEV Burn。這些路線圖組件明確表明,銷毀影響供應的方式即將發生改變,但尚不確定是什麼變化。無論這些變化導致什麼結果,它都與比特幣的價值主張形成鮮明對比,比特幣聲稱其固定供應計劃在未來很長一段時間內都不會改變。 總而言之,儘管以太坊關於超音速貨幣(Ultra-sound Money)的敘述在社區成員中得到了越來越多的關注,但要證明ETH 的供應量像其他儲值資產那樣供應量穩定,還有許多障礙。 ETH 的整體平台用例可以向代幣持有者傳遞價值。然而,價值是主觀的,對資產的任何描述都可能僅是語義上的,尤其是在其生命週期的早期。 ETH 作為支付手段 ETH 被用作支付手段,但這些支付僅限於數字原生資產。對於大多數交易,以太坊通常會在 13 分鐘內完成最 終確認,這使得它比 BTC 的 6 個區塊(1 小時)概率保證結算更快。最終確認意味著交易已包含在一個區塊中,如果不削減大量 ETH ,該區塊就無法更改。 (WEEX 唯客注:削減是指,當出現不誠實的提議或區塊證明,銷毀驗證者的部分權益,並強制從網絡中刪除驗證者。)這種機制使以太坊在最終結算時間方面成為有吸引力的支付資產,但要實現支付應用的騰飛,還有許多障礙需要克服,其中大部分與用戶體驗和居高不下的Gas 費有關。 自合併以來,NFT 支付消耗的 Gas 費位居第二,僅次於與 DeFi 相關的交易。 NFT 以 ETH 計價,其本質上會經歷價格波動。對於以 1 ETH 價格出售 NFT 的商家來說,這一數額所代表的購買力因 ETH 的市場價格變動而大不同。這種差異性會降低體驗(主要是賣方),也是許多數字資產索賠支付案例中的常見問題。 儘管以太坊網絡具有廣泛的交易選項,但直接轉移價值佔據了網絡用例的很大一部分;自合併以來,點對點傳輸已經消耗了第三大數量的 ETH。 影響以太坊支付用例的最大問題是費率波動。以太坊的動態費率模型導致費率快速且時不時地上漲。交易的可變成本可能會限制支付用例,同時因其不是可靠的廉價價值傳輸網絡而降低了以太坊的用戶體驗。用戶經常需要做這樣的決定:現在以高昂的成本進行交易,還是等到網絡活躍度下降後再交易?這一變量迫使開發人員發揮創造力,希望最大限度地提高滿足用戶偏好的速度和效率。 此外,如果更多的真實世界資產進入區塊鏈,這些資產的支付可能會使用 ETH、穩定幣或其他代幣。將這些創新與 Layer 2 平台提供的較低費用相結合,可以讓我們對以太坊網絡的支付前景產生期待。 網絡數據顯示,ETH 作為一種支付手段時,主要用於數字資產原生支付。然而,由於用戶體驗不佳,以太坊作為支付網絡的潛力尚未完全達到頂峰。以太坊能否成為主流支付方式,在很大程度上取決於社區能否盡快克服各種障礙,如易於使用、真實世界交易、安全、低成本交易等。 根據需求評估 ETH 由於以太坊網絡上的應用程序需要 ETH,因此以太坊網絡用例的增加可能會導致 ETH 價格上漲,並且由於供需機制,導致 ETH 代幣持有者的價值增加。 下圖顯示了基礎層(Optimism)價值積累的前景,最終將網絡使用轉化為 ETH 的價值。而 L2 網絡(Arbitrum)是構建在基礎層之上的,它處理交易執行並依賴基礎層提供安全性和交易確認。 儘管處於熊市,以太坊第 1 層交易量仍相當穩定地保持在每天 100 萬筆左右,而 ETH 的價格從 2022 年初以來累計下跌了 52%。此外我們看到,L2 層交易量有所上升,而 L1 層的交易量保持不變,這可能表明基礎層存在一定程度的粘性需求,而新需求則來自 L2 層。這一軌跡可能表明,即使 L2 變得更加主流,基礎層的價值也將繼續可靠地增長。 ETH 作為貨幣資產的需求很難衡量。梅特卡夫定律(Metcalfe’s Law)是一個流行的經濟學原理,表明地址增長與比特幣需求和價格之間的關係。與比特幣相比,我們在研究以太坊時較少發現這種需求與價格關係的證據。 畢竟,如果比特幣主要被視為一種有抱負的貨幣商品,那麼以地址數量衡量資產需求預期與價格之間關係的合理性更強。而對於 ETH 來說,這種明顯較弱的關係可能意味著它的價值是通過其他來源獲得的,例如網絡用例,而不是簡單的持有 ETH 本身的需求。 需求端模型的風險: 投資主題二:ETH 作為收益資產 ETH 為何以及如何提供收益? 自合併以來,ETH 是一種完全不同的資產。不僅消耗的能源顯著減少,還為那些願意將 ETH 鎖定在共識層的人提供了收益。轉向 PoS 是以太坊安全模型的轉折點。與 PoW 引入對驗證者不當行為的懲罰措施相比,PoS 以較低的費用維持甚至提高了網絡安全性。 驗證者向網絡貢獻資源並履行分配的職責,以幫助以太坊達成共識,因此獲得經濟獎勵。下面簡要介紹各種驗證者的職責和獎勵: 自 2022 年 9 月 15 日合併以來,截至 2023 年 7 月,53% 的驗證者收入來自以太坊(指區塊獎勵,WEEX 唯客注)。以下是一些其他形式的收益,這些收益不是由協議支付,而是來自用戶,它們在網絡使用和驗證者收入之間提供了一種有趣的聯繫。 MEV: 很明顯,MEV 直接來自用戶交易,因為用戶活動的增加通常會帶來更多套利的機會。由於以太坊有多種用例,因此可以通過多種方式從用戶交易中提取價值。根據致力於抵消 MEV 中心化效應的組織 Flashbots 的說法,最常見的 MEV 形式通常來自套利和清算,這些機會在類似 2022 年 11 月那種劇烈波動的環境下大行其道。 小費: 自 2021 年以太坊倫敦升級引入 EIP-1559 以來,以太坊的費用市場發生了巨大變化。在升級之前,PoW 礦工從他們挖掘的區塊中獲得所有 gas 費。升級之後,網絡有兩種獨立的費用類型:基礎費用和優先費用(小費)。所有費用仍由試圖執行交易的用戶支付;這些費用支付後,EIP-1559 會影響其如何分配。 驗證者只收取優先費,而不是收取用戶支付的所有費用。基本費用被銷毀或停止流通。小費可以激勵驗證者優先將交易打包在其區塊中,否則驗證者可能會打包空區塊(這樣做在經濟上更可行)。對於迫切需要執行交易的用戶來說,比內存池(Mempool,待處理交易列表,WEEX 注)中其他競爭性交易更高的小費會激勵驗證者優先考慮將其交易添加進區塊。 雖然 MEV 在確定每個區塊中包含哪些交易方面發揮著重要作用,但小費仍然充當激勵機制,因為驗證者通過小費來決定將哪些交易打包進其區塊內。自改用 PoS 以來,截至 2023 年 7 月,小費已佔驗證者總收入的 22%。 基於貼現現金流模型對 ETH 估值 轉到 PoS 之後,分配給 ETH 的價值更容易建模。對區塊空間的需求可以通過交易費用來衡量。這些費用要么被燃燒,要么獎勵給驗證者,從而為 ETH 持有者積累價值。 因此,從長遠來看,費用和 ETH 價值的增長應該是內在相關的。下圖使用簡單的貼現現金流模型顯示了這種關係。這種模型的結果根據增長假設和貼現率的不同而有很大差異。構建這樣一個模型的目的不是提供對 ETH 公允價值的預測,而是描述網絡用例和價值積累之間的關係。 作為起點,下圖顯示了自 2021 年 8 月實施 EIP‑1559 以來,以太坊以美元支付的平均每日費用。該圖表使用兩階段貼現現金流模型計算的,初始階段,採用和費用持續大幅增長,隨後費用增長率下降,因此無論以太坊用戶獲得的效用如何,擴展都可能降低費用增長的上限。 與該模型相關的 70% 以上的代幣價值來自終端永續增長,這是 2030 年之後年份的假設增長率(年增 5%,WEEX 唯客注)。在預測高增長企業的未來時,這種結果很常見,也是使用貼現現金流模型在理論上之所以有效的一部分原因。 下圖顯示的敏感性模型進一步描述了建模價格對假設增長率和貼現率的影響。了解 ETH 與用戶付費意願之間的關係極其重要。然而,依賴一個對未來增長假設的微小變化高度敏感的模型可能沒那麼有用。 貼現現金流模型的風險: 結論 毫無疑問,以太坊是一個領先的區塊鏈技術平台,使開發人員能夠構建去中心化應用程序,由於以太坊卓越的可編程性,其中許多應用程序能夠完成比特幣網絡上無法完成的事情。這導致數字資產生態系統中一些最大、最活躍的應用程序建立在以太坊上,並且 ETH 多年來持續保持第二大市值的地位。 然而,投資者提出的問題是,「開發者和應用的增加是否會轉化為ETH 的價值?」我們已經表明,包括迄今為止的理論和數據表明,以太坊網絡上的活躍度增加推動了對區塊空間的需求,這反過來又產生了可為代幣持有者帶來價值的現金流。但同樣明顯的是,這些不同的驅動因素是複雜的、微妙的,並且隨著時間的推移,隨著各種協議升級和擴展開發(如L2)的出現而發生變化,並且將來可能會繼續變化。

    2023年 9月 5日
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