WEEX 唯客博客， 混沌值飆升的背景下，如何更清晰的感知周期性，發掘未來的敘事趨勢顯得十分關鍵。而投資機構作為創新敘事捕手，嗅覺一直相對前沿。鑒於此 OKX 特別策劃《加密進化論》專欄，邀請全球主流的加密投資機構一同圍繞當前市場的周期性、新一輪敘事方向以及細分熱門賽道等話題進行系統化的輸出，拋磚引玉。 以下是第二期內容，由 OKX Ventures 、Multicoin Capital 與 1kx 共同圍繞「DeFi的現在、過去與未來」等話題展開，希望他們對DeFi賽道的洞察與思考對你有所啟發。 關於 OKX Ventures OKX Ventures是領先的加密資產交易平台和Web3技術公司OKX的投資部門，初始資本承諾為1億美元。它專註於在全球範圍內探索最好的區塊鏈項目，支持前沿的區塊鏈技術創新，促進全球區塊鏈行業的健康發展，並投資於長期結構性價值。通過對支持區塊鏈行業發展的企業家的承諾，OKX Ventures幫助建立創新公司，並為區塊鏈項目帶來全球資源和歷史經驗。 關於Multicoin Capital Multicoin Capital 是一家以研究驅動的投資公司，專註於投資能夠重塑萬億美元市場的加密貨幣、代幣和區塊鏈企業。我們管理著一家對沖基金和多個風險基金，涵蓋公共和私人市場的投資。 關於1kx 1kx是一家專註於生態系統增長的加密投資公司。我們致力於探索網路建設的藝術與科學，關注將去中心化的理想未來變為現實。我們相信，社區驅動的軟體將賦予代幣網路幾乎無限的潛力，進而影響全球經濟與社會。在1kx，我們支持傑出的創始人啟動代幣網路。我們的社區參與度首屈一指，作為代幣模型創建、設計與迭代的實踐顧問，我們幫助Web3領域最優秀的創意找到增長和經濟可持續性的路徑。 一、DeFi 的過去和現在 1、復盤過往，DeFi 能夠驅動加密市場增長的核心是什麼？ OKX Ventures (Esme Zheng)：DeFi 興起追溯到2018 年，以太坊創始人 Vitalik 當時提到金融會成為區塊鏈最先應用的先鋒。2018 年至 2020 年間，DeFi 協議分為三個主要方向：去中心化穩定幣、現貨交易和借貸。 首先，以Maker 推出的DAI為主的去中心化穩定幣作為鏈上經濟體的原生貨幣和交易媒介奠定了DeFi生態系統的基石，而Uniswap 和 Bancor 等引入非託管形式的點對點交易的去中心化自動做市商機制的DEX協議的出現則讓行業開啟利用區塊鏈技術來實現無需中心化實體或中間人的條件下允許用戶保留對資金控制權的同時完成交易的先河。DEX的發展不僅為跨境交易開闢了新機會，也為合成資產和穩定幣等新金融工具鋪平了道路。 隨著 DeFi 需求的增長，協議數量呈指數級擴展，一類為用戶提供交易 Token 的手段，另一類支持借貸和質押資產。至此，傳統金融市場中的三個核心金融原語已經通過去中心化手段完成。雖然去中心化流動性池在 AMM 中被廣泛使用，LP 代幣也引發了 DeFi 創新的連鎖反應，但如果沒有足夠的流動性，DEX 的代幣交換功能會受到限制，用戶在大額交易時將面臨高滑點成本。這種需求催生了流動性引導機制，Yield Farming 和流動性挖礦因此成為新協議吸引資本的重要手段，推動了 DeFi Summer 的爆發。 2020 年後，DeFi 二層（2nd Layer）開始興起，傳統金融中的成熟金融模塊被引入去中心化世界，保持金融原理的相似性，但強調 Code is Law 以及「trustless」和「permissionless」等理念。這個階段催生了如 dYdX 的衍生品交易平台、期貨合約和期權、以及結構化金融。此外，以 Lido 為代表的流動性質押協議推動了以太坊質押率的快速提升，隨著鏈上的質押體量增加，我們進一步支持了SSV的DVT技術，為節點運營層面帶來更為去中心化且安全的方案。而後 Layer 2 技術的成熟大批 Rollup 的上線, 以及比特幣等生態的發展，區塊鏈世界也面臨更大的流動性割裂的問題，市場對安全且擴展性強的跨鏈資產解決方案的需求愈加迫切。在這一背景下，我們投資了 Orbiter 和 Zeus 以推動跨鏈 DeFi 的發展。 如果說在 2022 年之前，人們在區塊鏈這片荒蕪的土地上構建了各種金融積木，搭建了為全球金融交易服務的框架。那麼2022 年至今，DeFi 的最大變化是與現實世界的聯繫加深。像貝萊德這樣的傳統資產管理公司開始涉足 DeFi，推出基於以太坊的代幣化資產基金，為用戶帶來鏈上的穩定收益。同時，關於鏈上經濟安全討論增多，Eigenlayer 和 Babylon 等項目致力於解決區塊鏈的安全性和經濟效率問題，類似 StakeStone 和 EtherFi 的生態項目也相繼興起，提升了鏈上金融產品的安全性和透明度，並為用戶提供更多選擇和更高收益潛力。 DeFi 的繁榮源於對 Open Finance 的追求，去中介化降低了交易成本。通過智能合約和區塊鏈技術，使得DeFi 提升了交易速度和透明度，增強了市場流動性。同時，DeFi 在實現普惠金融，讓更多人參與並受益於金融市場層面意義重大。 Multicoin（Kyle Samani）: OKX Ventures已經闡述的很詳細，尤其是在回顧 DeFi 發展路徑上。我們在這裡主要講述下DeFi 之所以繁榮的幾個原因，因為在過去幾年裡，它提供了一些 CeFi 無法提供的獨特價值主張： 允許在保持資產自主管理的同時進行交易、借貸等操作。 能夠在 CeFi 交易所上架這些資產之前，提前獲取長尾資產。 能夠交易 NFTs。NFTs 在 CeFi 上幾乎沒有交易量。 1kx（Mikey 0x）: 推動 DeFi 被逐漸採用的第一個應用場景是現貨交易。在 2020 年之前，MakerDAO 和 Uniswap 已經建立起滿足鏈上買賣代幣的主要需求。而Uniswap 則是創造了一種新型用戶，即被動市場做市商。特別是 Uniswap V2，在這個版本中，沒有任何流動性提供者擁有定價優勢，所有人都在同一曲線上提供價格。DeFi 通過服務新幣，增加了交易量，並利用監管套利獲利。 第二個應用場景則是優化收益回報的協議。2020 年，Yearn Finance 引領了 DeFi 農場時代，讓用戶通過代幣通脹獲得被動收益。這些原生代幣的流入源於人們希望質押它們以獲取收益，此舉帶動了價格上漲，吸引了更多關注，最終形成了飛輪效應。隨後出現的 DeFi 2.0 進一步推動了價格投機，承諾更高的收益，並吸引了大量流動性。 DeFi 在過去幾年迅速興起的第三個原因是鏈上交易機制的進步，尤其是 Uniswap V3 和鏈上訂單簿的出現。比如，CowSwap 引入了一種優先考慮用戶利益的模式。Uniswap V3 更接近傳統訂單簿，為流動性提供者可以定製自己的價格範圍，還可以集中流動性，從而實現更好的鏈上價格執行，提升了鏈上交易的吸引力。而永續交易平台如 dYdX和 Hyperliquid 則創造了更友好的用戶界面和體驗，還積極推動完全去中心化的進程。另一個值得關注的協議是 GMX，它首創了池化永續合約模型，使被動流動性提供者可以從平台用戶的交易費用和對手方利潤中獲利。總體而言，L2 的發展推動了該領域用戶數量的增加。目前，Uniswap 每筆交易的平均金額從 DeFi 初期的五位數下降到如今的不到 100 美元，這清楚地反映了散戶大量湧入 DeFi的趨勢。 2、DeFi領域主要面臨的挑戰？ OKX Ventures (Esme)：我們認為目前DeFi的發展主要面臨三方面的問題： 首先基礎設施相較於傳統金融仍有待提升。DeFi的市場和用戶規模相對加密行業的其他賽道是更為成熟的，但基礎設施方面，相比於傳統金融仍然是落後的。比如，在支付場景中，傳統金融系統擁有銀行分支機構、ATM 機和廣泛的金融網路等基礎設施，可以為人們提供更便捷的服務，但Crypto的支付仍然面臨使用不便和效率低下的問題。因此，能夠改善用戶體驗，降低使首次使用用戶門檻的基礎設施是的值得關注的，比如賬戶抽象, 智能賬戶集成等。 其次是流動性碎片化問題。現階段，鏈上資產和交易量分散在不同生態中，而且同一生態中的流動性也集中在不同頭部協議的池子中，這種流動性碎片化的情況導致了目前鏈上交易成本增加、交易速度變慢和槓桿機會減少等問題，進而影響了用戶的交易體驗。雖然有些互操作性、可組合性高的協議能夠放大流動性效率，但鑒於不同金融協議標準(比如風險管理)不同，安全等級不同，這就無形地增加了DeFi生態的系統性風險。 最後是協議治理效率較低。目前，DeFi協議的治理主要依賴人工靜態方法管理協議風險參數。智能合約處理外部數據需要複雜的可信基礎設施，單一可信 API 難以保證數據準確性。因此許多協議面臨的挑戰是如何將邏輯和依賴關係從底層原語中剝離，創建更強大的高級服務市場，引入動態治理的同時儘可能減少合約攻擊面且有效地統一流動性。 Multicoin（Kyle Samani）: DeFi1.0 時代專註於定義和構建基礎金融原語，如現貨交易、借貸和跨鏈橋等，這些要素已經完善，為 DeFi 發展更複雜的產品奠定了基礎。我們認為 DeFi 的下一個重大機會在於衍生品市場，如永續合約和期權。衍生品面臨的主要挑戰是在市場波動期間的性能表現，因為 DeFi 衍生品系統非常複雜，對技術要求極高。目前，DeFi 正逐步具備可靠支持鏈上衍生品交易的能力。一個顯著的例子是 Drift，它原生構建在 Solana 上，這是一條高性能鏈，專門設計用於託管永續合約等 DeFi 應用。 1kx（Mikey 0x）: 在 DeFi 市場，現貨交易、永續合約、借貸、政策框架、MEV（最大可提取價值）和支付等方面都有許多令人興奮的發展。 當前的主要趨勢是垂直整合。永續合約平台不僅推出 memecoin 啟動平台，一些還創建了整條鏈生態系統或穩定幣。這種做法的核心在於吸引用戶，形成粘性生態系統的 DeFi 項目將擁有強大的護城河。基礎設施的進步也推動了這一趨勢，例如 Fastlane、Sorella 和 Semantic 正在將 MEV 從技術複雜的參與者轉移到協議、用戶交換或流動性提供者等上游實體。 在核心 DeFi 原語方面，「DeFi 3.0」浪潮正在興起，目標是提高可組合性和效率。Morpho 在借貸領域通過引入保管人角色改進市場結構，Euler 即將推出 v2 版本，專註於滿足多樣化需求。Uniswap v4 則在流動性提供中融入了更多靈活性，並計劃推出期權、永續合約和預測市場等長尾應用。 而在我們看來，目前的主要挑戰是提供與中心化交易所相媲美的用戶體驗，尤其是吸引用戶進入 DeFi。去中心化交易所（DEX）的現貨交易量比例一直較低，永續合約領域更是如此。由於所有操作都需與區塊鏈交互，這一挑戰更加艱巨。賬戶抽象（ERC-4337）以及由 Safe* 和 Rhinestone* 等項目支持的智能賬戶正在朝著解決這些問題的方向發展。 二、新周期下的 DeFi 「業態」 1、接下來，DeFi 將扮演怎樣的角色？ OKX Ventures (Esme)：大部分存活至今的DeFi項目表現更加穩健，相比其他很多領域雖然沒有投機性的短期敘事和概念，但是幣價和基本面、業務收入等有更強的相關性，更顯藍籌的底色。當前周期主要圍繞 ETH 和 BTC 再質押以及幾個新的 L1 和 L2 展開，它們正在爭奪少數現有用戶。DeFi 的當前階段受到重大趨勢的支配。協議正在從整體結構轉變為更小、更細粒度的原語。這個階段的開發者也將受益於新的獨特生態系統。 早在 2020 年的 DeFi 之夏，以太坊牢牢佔據了 DeFi 領域的主導地位，占所有網路 TVL 的 95% 以上，現在降至約60%。總 TVL 的近三分之一被競爭對手 L1以及各種L2網路所瓜分。我們也看到比特幣占 TVL 總額升至近 1%。代幣標準Ordinals和Runes的出現在比特幣上引入了 DEX，並創造了比特幣NFT和memecoin的新市場。 Yield也成為了新常態。最新的兩種 DeFi 敘事——原生收益和再質押——非常受歡迎。在 2024 年的前六個月內，EigenLayer 的 TVL 從13 億美元飆升至 200 億美元，使 EigenLayer 成為僅次於 Lido 的全球第二大 DeFi 協議。不可否認，流動質押協議、再質押、原生收益和 RWA 代幣化在當前周期正在創建一個更加活躍的 DeFi 生態系統。 Multicoin（Kyle Samani）: 每個新周期都會出現一個新的趨勢。上一個趨勢是關於 NFTs 的，而這一周期的趨勢則是關於 memecoins。幾乎所有的 memecoin 交易活動都發生在 Solana 上的 DeFi 生態上。而這並非巧合。Solana 提供了快速、低成本的交易，降低了用戶入門和交易的門檻。此外，所有的 memecoin 都是通過鏈上流動性原生推出的。 1kx（Mikey 0x）: 我們認為在加密原生方面：DeFi 將繼續扮演它一貫的角色。用戶可以訪問允許他們進行槓桿操作、交易、借貸和獲取收益的協議。該領域的創新使用戶參與這些用例變得更加高效和廉價。特別是在 memecoins 方面，令人感興趣的是，這些代幣更傾向於在 V2 而非 V3 上部署，可能是因為 V2 的流動性管理更為容易。 在機構方面：DeFi 將有助於使這一領域合法化，因為銀行和金融機構正在開發越來越多的用例。在現實世界資產（RWA）方面，很多進展部分得益於像 Blackrock 和 Franklin Templeton 這樣的參與者。關鍵的加密原生參與者包括 Ondo 和 Superstate*。截至撰寫本文時，鏈上代幣化的美國國債規模已接近 20 億美元。 許多團隊正在構建框架或全新的區塊鏈，以遵守現有的美國反洗錢（AML）和了解客戶（KYC）相關法律。Aethos 和 Sphere 是兩個值得關注的參與者。 2、新周期中，DeFi 創新會朝什麼方向迭代？ OKX Ventures (Esme)：DeFi 的第一階段主要由人為的財務激勵驅動，但下一階段應該更加實用、有機和簡單，以驗證其作為傳統金融平行金融系統的可行性。其中，圍繞入駐新用戶所需的關鍵基礎設施（例如法幣出入金、智能賬戶和賬戶抽象）必須得到顯著改善，以吸引下一波百萬 Web3 用戶。諸如 Infinex（由 Synthetix 創始人創建）、Gnosis Pay 等協議以及其他一些協議正在幫助解決這些問題。 為了提升用戶體驗，促進大規模採用，當前所有的 DeFi 應用（如交易、跨鏈、錢包等領域）都可以圍繞「意圖」重新設計。基於意圖的橋或將成為最大的贏家。例如，Across 和 Connext 等協議正在從現有的中繼橋設計轉向意圖驅動的模型。此外，UniswapX 也在進行一些基於意圖的創新，一些永續協議嘗試了類似 Symmio 的意圖驅動方式，但發現吸引做市商參與以完成所有交易是一個挑戰。 而為了實現「通用意圖」，一些基礎設施開始構建意圖層，旨在為實現特定意圖的DApp提供必要條件。通過這種方式，鏈上用戶體驗將變得如使用傳統 App 一樣流暢。過去需要在多鏈之間執行複雜操作（如打開跨鏈橋、簽名資產跨鏈、支付跨鏈費用、切換網路與 DApp 交互、支付交易費用）的流程，現在可以簡化為一個步驟，即用戶只需對想要完成的交易進行一次簽名。 DeFi 的未來必然是分層的，結合更細粒度和可組合的金融原語，以便開發者創建新協議，為機構提供強大金融服務，並改善用戶體驗，從而消除散戶採用的障礙。比如模塊化借貸所解決的基礎層功能邏輯以及抽象層，聚合層等分別確保可訪問性以及用戶友好。相比集中式資料庫和服務，區塊鏈本身非常低效，但其無需許可的訪問和可組合性，以及選擇自我託管或信任服務提供商的能力，足以彌補我們用戶所面臨的成本和麻煩。如果有更好的方法執行這些原語，大多數頂層協議和服務提供商能夠將用戶迅速遷移到新的原語，因為更高級的服務已設計為模塊化。例如，Uniswap 正在邁向模塊化 AMM，最終將轉變為本地流動性層，許多流動性和貨幣市場將建立在該層上。Uniswap 正朝著以太坊的 以Rollup 為中心的路線發展，將 Hooks 視為創新發生的地方，保持基礎協議簡單。而v5 則可能將 Uniswap 帶嚮應用鏈。 Multicoin（Kyle Samani）: 迄今為止，在 DeFi 中最重要的設計領域是鏈上衍生品。它們提供了一種高效的結構，可以交易幾乎任何資產。我們正在將大部分精力集中在這個領域，尤其是與我們的投資組合公司 Drift 密切合作，因為我們認為他們目前擁有市場上最好的 DeFi 衍生品產品。 1kx（Mikey 0x）: 如前所述，主要趨勢是協議通過垂直整合來捕捉價值。值得關注的是，垂直化如何導致流動性碎片化，以及因此引發的用戶流失。儘管鏈抽象工具和 gas 抽象可能會使資本在不同的 rollup 和生態系統之間流動變得更加容易，但當協議成為生態系統的一部分時，它們會獲得更好的可發現性。例如，許多 Berachain 生態系統中的團隊僅僅因為他們在 Berachain 上推出項目，就能夠成功融資。此外，非 EVM 生態系統在未來一年中也有機會獲得顯著的市場份額。 三、機遇和相應的投資邏輯的迭代 OKX Ventures (Esme)：在我們看來，實用性將成為DeFi最有力的敘事，而DeFi本身已是一種趨勢。我們始終堅信，搶先進入市場並非關鍵，真正的長期贏家往往是那些首先實現產品市場契合的人。 目前，主要用例圍繞以太坊和比特幣的再質押以及使用再質押協議保護的AVS展開。此外，新的L1，如Berachain，正帶來顯著的經濟變革，可能催生在其他鏈上難以實現的DeFi新原語。 我們認為，共享經濟安全的概念在此階段至關重要。通過優化PoS鏈的財務承諾來提高網路安全性，從而增加攻擊成本。EigenLayer和Babylon等項目正在推動這一方向的發展。EigenLayer通過再質押機制釋放生態系統中的流動性，而Babylon則通過檢查點提供額外的安全層。這些機制不僅增強了安全性，還減少了AVS擴展驗證節點的需求，縮短了質押者的解綁時間。隨著運營網路的經濟激勵和技術迭代的演變，我們將見證不同解決方案對共享經濟安全的探索。 經濟模型和收益模式也將迎來變革。DeFi將逐步轉向真實收益模式，以實際收入而非代幣激勵來獎勵用戶。例如，Aave的新代幣經濟模型通過協議收入降低$AAVE的拋壓和排放，並通過回購增加價值捕獲。Aave還引入了新的安全模塊Umbrella，將不同資產的風險隔離，提升系統安全性。對於DeFi，要麼是通過Ponzi炒作共識，要麼是通過真實收益推動協議擺脫對治理代幣的依賴，實現可持續增長。我們有機會見證Farming as a Service的專業化，使普通投資者更容易參與並獲利，提升DeFi的吸引力和普及度。 技術迭代正在解決現存問題。例如，通過結合ZK隱私技術，可以在確保驗證用戶不在受監管的犯罪黑名單同時，又保障其隱私不被侵犯。治理效率低下的問題也將通過更多依賴數據和機器學習的自動化動態治理得到改善。在協議設計方面，…
